深度 獨立 穿透
(相關資料圖)
成長性、科技含量說話
作者：陳晚鄰
編輯：李明達
風品：南辭 明湘
來源：首財——首條財經研究院
都說希望在轉角。從科創板換到創業板，輝芒微這次IPO能如愿么？
5月25日，輝芒微獲創業板受理，預計融資6.062億元。
1
業績大起大落，僅是外因？
警惕主營產品依賴、存貨持增
公開信息顯示，輝芒微成立于2005年，由許如柏、鄧錦輝創立。實控人為許如柏，直接及間接控制公司48.75%股份，且擔任公司董事長、總經理。公司主要從事高性能模擬信號及數模混合信號集成電路的研發、設計和銷售。
從“缺芯潮”到“砍單潮”，半導體業的供需天平搖擺肉眼可見。輝芒微身處其中，也難逃脫周期輪動影響。
2020年至2022年（以下簡稱“報告期”），企業營收3.08億元、5.40億元和4.79億元，同比增長率分別為67.89%、75.25%和-11.90%；同期歸母凈利5173.89萬元、1.66億元和1.12億元，同比增長571.72%、220.06%和-32.41%。
主營業務毛利率為35.65%、50.86%和45.70%。凈利率為16.78%、30.64%、23.51%。
從猛增到墜跌，成長可持續性、穩健力亟待提升。
招股書解釋稱：2022 年度，受行業周期性波動、“缺芯”態勢緩解、需求疲軟等因素的影響。
只是，自身有無短板呢？
具體看產品，輝芒微擁有MCU、EEPROM和PMIC三大產線，其中，MCU產品占據營收八成左右，盡顯主力之姿，也盡顯集中依賴之態。
2022年，EEPROM毛利率下滑5.66個百分點，PMIC下滑5.40個百分點。而MCU下滑了5.98個百分點，降幅最大。
招股書稱，MCU產品平均銷售單價提升2.89%，平均單位成本則增長16.43%，導致毛利率有所下降。
那么，規模效應如何，產業鏈把控力，精細化水平有無優化空間？
報告期內，輝芒微經營活動產生的現金流量凈額分別為 2,348.91 萬元、15,138.27 萬元、-610.02 萬元。大起大落，猶如過山車。
另一廂，存貨賬面價值持續增長：分別為 5,128.87 萬元、9,036.84 萬元和 18,495.95 萬元。
跌價準備對利潤的侵蝕性值得警惕。報告期各期末，存貨跌價準備余額分別為 1,088.97 萬元、1,071.77 萬元和 1,587.75 萬元，占同期存貨賬面余額的比例分別為 17.51%、10.60% 和 7.91%。
2
2019年后再無發明專利
產業鏈把控力咋樣？
他狂任他狂，清風拂山崗。說千道萬，大環境只是一方面，打鐵還需自身硬。
報告期內，輝芒微研發費分別為3538.06萬元、5618.21萬元和6753.54萬元，分別占當期營收比11.47%、10.40%和14.19%。
持續增長可圈可點，然橫向對比就顯遜色了。同期，同業可比上市公司的研發費用率平均值為13.37%、14.09%和18.73%。
截至報告期末，公司擁有已授權專利86項，其中境內專利77項（包含發明專利58項、實用新型專利19項），境外專利9項。值得一提的是，2019年以后，輝芒微就再無新申請的發明專利了。
自然上述表現，不是加分項，科技含金量怎么樣呢？別忘了，創業板同樣看重企業的創新性。
看向供需端，同樣不省心。招股書顯示，公司對主要供應商的采購比例較高，報告期各期間內，前五大供應商采購占比為 83.80%、76.10% 和 77.94%。有無集中依賴隱憂？
如輝芒微晶圓代工的采購單價，分別為 3,209.07 元/片、3,690.99 元/片和 4,979.49 元/片。
行業話語權，產業鏈把控力咋樣呢？
招股書表示，報告期內，公司與部分供應商簽訂了產能綁定協議，公司承諾在一定期限內依照協議約定的單價采購不低于約定金額的晶圓，并支付了相應的產能保證金。
行業分析師于盛梅表示，身處強周期產業，企業如想有穩健發展，較強的產業鏈把控力，上下游議價力尤為重要。從業績大起大落，成本提升看，輝芒微還有關鍵基本功要補。
3
對賭壓力、抽查冷思
看向管理層，對賭壓力不可不察。
2022年8月，華胥基金、鴻富星河、紅土星河、深創投、越秀金蟬、越秀智創、遠見新欣（以下合稱“投資方”）與輝芒微及實控人許如柏等主體簽署《股東協議》。
根據相關要求，各板塊在審IPO項目中，針對發行人曾作為“對賭義務人”的對賭協議安排均被要求必須不可撤銷的終止，且相關股東應確認該安排自始無效。
2022年12月，投資方與輝芒微簽署《股東協議補充協議（一）》，約定《股東協議》中的反稀釋、對輝芒微的回購權及與此相關的股東特殊權利條款不可撤銷的終止且視為自始無效，不設置任何恢復條件或替代性利益安排。
然而2023年2月，兩者又簽署了《股東協議補充協議（二）》，約定股東協議中的其他特殊權利條款自公司首次公開發行股票并上市申請材料被交易所正式受理之日起終止。但同時約定，若公司撤回上市申請或者上市申請未獲批準，則上述條款中不涉及輝芒微承擔義務的約定應自動恢復效力。
換言之，成功上市啥都好說。一旦失敗，可能觸發實控人回購義務，進而導致股權結構生變。
背負對賭壓力，輝芒微已是二次闖關IPO。
2021年12月22日，其科創板IPO獲受理，然2022年1月24日便主動撤回，甚至還沒來到問詢環節。
突然生變，一些輿論認為“抽查”或是導火索。中國證券業協會于2022年1月7日組織完成了對首發企業信息披露質量抽查的抽簽工作，當時共計187家參與抽簽，9家抽中，輝芒微恰恰位列其中。
孰是孰非，不做評價，留給時間作答。可以肯定的是，全面注冊制實施，價值投資已是王道，抽查已有常態化趨勢。創業板同樣強調創新性、成長力，輝芒微此次卷土重來幾多勝算呢？
本文為首財原創
