“蛇吞象”之后消化不良。
【資料圖】
作者 | 亦楓
編輯 | 小白
4月10號，由于凈資產(chǎn)為負(fù)，佳沃食品（300268.SZ，簡稱“公司”）更名為*ST佳沃。
在市值風(fēng)云App上，縱觀公司過去幾年的吾股排名，從2020年就已經(jīng)跌出4000名，可以說早就預(yù)示了公司今天的結(jié)局。
請把666打在公屏上。
（來源：市值風(fēng)云APP）
上市造假，憶昔日舊案
ST佳沃，前身是大名鼎鼎的萬福生科。沒錯，就是那家在2013年被爆出財務(wù)造假，包括董事長（創(chuàng)始人）龔永福在內(nèi)的高管集體被關(guān)進(jìn)監(jiān)獄的公司。
（來源：關(guān)于收到《刑事判決書》的公告）
2008-12年，萬福生科靠偽造合同、虛增在建工程等方式，共計虛增營收近10億，虛增利潤約2.1億，在當(dāng)年轟動一時。
由于龔永福無力支付1.4億元借款，其持有的公司26.2%的股權(quán)被司法劃撥給債權(quán)方桃源湘暉。桃源湘暉成為公司第一大股東，實控人變更為盧建之。
（來源：關(guān)于實際控制人變更的提示性公告）
造假風(fēng)波還沒有完全過去，公司又受到成本高企、競爭加劇的雙重打擊，于2014年9月開始全面停產(chǎn)， 主營業(yè)務(wù)營收為0。
（制圖：市值風(fēng)云APP）
這種情況一直持續(xù)到了2016年，暫時性停產(chǎn)也變成了階段性停產(chǎn)，扣非凈利潤連續(xù)3年為負(fù)。
（來源：關(guān)于公司生產(chǎn)線暫時性停產(chǎn)的公告）
就在大家都覺得萬福生科這個爛攤子沒得救、退市只是時間問題之時，聯(lián)想控股（03396.HK）旗下的佳沃集團(tuán)出手了。
聯(lián)想出手，資本老炮兒上演另類借殼
創(chuàng)業(yè)板是不允許借殼上市的。但上有政策，下有對策，區(qū)區(qū)借殼限制對資本老炮兒來說何足掛齒？
2016年12月，桃源湘暉與佳沃集團(tuán)簽訂了《表決權(quán)委托書》，不可撤銷地將投票權(quán)轉(zhuǎn)讓給了佳沃集團(tuán)，公司控制權(quán)旁落佳沃集團(tuán)。
（來源：簡式權(quán)益變動報告書）
聯(lián)想控股“神兵天降”，不論是對當(dāng)時的萬福生科還是盧建之來說，都是血賺。
對于萬福生科，一家可能即將退市的公司起死回生，股價連拉7個漲停；對于盧建之，本來借款岌岌可危，沒成想喜從天降，聯(lián)想控股斥資11.3億現(xiàn)金收購了他持有的26.6%股份。
（來源：簡式權(quán)益變動報告書）
股權(quán)完成變更后不久，公司將萬福農(nóng)業(yè)、萬福糧油出售給佳沃股份，剝離舊業(yè)務(wù)。并以1.8億購買了國星股份55%的股份。上述交易均以現(xiàn)金完成，不涉及發(fā)行新股。
（來源：重大資產(chǎn)購買報告書）
國星股份主營業(yè)務(wù)為狹鱈、北極甜蝦、格陵蘭比目魚等水產(chǎn)品的貿(mào)易、加工及銷售。
至此，公司完成轉(zhuǎn)型，主營業(yè)務(wù)由糧食及相關(guān)加工產(chǎn)品變?yōu)樗a(chǎn)品銷售加工。
根據(jù)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，創(chuàng)業(yè)板上市公司在實控人變更后，向收購人購買的資產(chǎn)總額不得超過上一年度總資產(chǎn)的100%。
（來源：上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法）
2016年年末，公司的總資產(chǎn)僅2.4億元，而2017年收購的國星股份總資產(chǎn)卻高達(dá)7.5億元，明顯超過100%。
但由于國星股份并非收購人旗下資產(chǎn)，避過了監(jiān)管的限制。
（來源：2017年報）
四年虧掉27億，等到輕裝上陣？
2018年底，公司總資產(chǎn)僅12.2億，卻在2019年舉債60億，以58.9億巨資收購智利三文魚產(chǎn)銷公司Australis Seafoods S.A.（以下簡稱“Australis”）。
Australis的凈資產(chǎn)價值僅16億，剩下的43億中有14億被計入了商譽(yù)，30億計入了無形資產(chǎn)，這部分無形資產(chǎn)主要包括無使用壽命期限的水產(chǎn)養(yǎng)殖經(jīng)營權(quán)及水域使用權(quán)，每年都需要進(jìn)行減值測試，也存在減值風(fēng)險。
（來源：2019年年報）
2022年，Australis實際計提商譽(yù)減值12.3億，導(dǎo)致公司利潤巨虧13.2億，且資不抵債，被實施ST風(fēng)險警示。
值得一提的是，公司已連續(xù)四年虧損，累計虧了26.7億。
（制圖：市值風(fēng)云APP）
如此大額的商譽(yù)減值，公司給出了兩個理由，一是美元加息導(dǎo)致折現(xiàn)率上升；二是成本上升，營運(yùn)資金緊張，公司將下調(diào)產(chǎn)銷量計劃。
（來源：2022年年報）
先來看折現(xiàn)率的問題，2022年美聯(lián)儲多次加息，但根據(jù)公司的問詢函回復(fù)公告，稅后折現(xiàn)率上升了0.5個百分點，實際變動并不大。
（來源：關(guān)于深圳證券交易所關(guān)注函回復(fù)的公告）
2020年，疫情來襲，Australis為了保住市占率只能賠本賺吆喝，三文魚毛利率降到-12.2%，凈利潤虧損5.2億。不過2021年Australis便扭虧為盈，盈利0.8億。
（制圖：市值風(fēng)云APP）
2022年則更進(jìn)一步，盈利1.2億，稅后經(jīng)營利潤為2021年減值測試時預(yù)測的近7成。
（來源：關(guān)于深圳證券交易所關(guān)注函回復(fù)的公告）
Australis的營收呈上升趨勢，其中2020、2022年漲幅尤為可觀，年增長率高達(dá)132.3%、31.9%。2022年，Australis營收為41.8億。
（制圖：市值風(fēng)云APP）
2022年，公司三文魚業(yè)務(wù)毛利率為13.7%，同比上漲8.9個百分點，再加上營收利潤雙增。
至于成本上升的問題，且不說上漲的毛利率，根據(jù)公司披露的飼料價格走勢，我們可以看到，2022年的上升趨勢較2021年并無明顯變化。如果是因為成本原因，僅在2022年計提巨額減值，顯然是不合理的。
（來源：關(guān)于深圳證券交易所關(guān)注函回復(fù)的公告）
從營運(yùn)資金的角度來看，Australis在上下游其實十分強(qiáng)勢，自2019年收購以來，公司的營運(yùn)資本周轉(zhuǎn)率已經(jīng)連續(xù)4年為負(fù)。
（制圖：市值風(fēng)云APP）
中水漁業(yè)（000798.SZ）：主要從事遠(yuǎn)洋捕撈生產(chǎn)和經(jīng)營，主要產(chǎn)品有金槍魚及兼捕魚種等海產(chǎn)品及加工制品。現(xiàn)有低溫金槍魚釣、超低溫金槍魚釣、水產(chǎn)品貿(mào)易三大業(yè)務(wù)板塊。
國聯(lián)水產(chǎn)（300094.SZ）：集育苗、養(yǎng)殖、飼料、加工、貿(mào)易、科研為一體，主要產(chǎn)品包括對蝦和羅非魚種苗、水產(chǎn)飼料、初加工產(chǎn)品及深加工食品等。（因國聯(lián)水產(chǎn)尚未披露2022年年報，因此該公司相關(guān)末期數(shù)據(jù)來自2021年三季報）
同時，公司的現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)自收購Australis以來呈現(xiàn)下降趨勢，且明顯低于可比公司。
（制圖：市值風(fēng)云APP）
由此可見，公司在運(yùn)營和上下游資金占用方面問題也不大。
綜上所述，從經(jīng)營和業(yè)績表現(xiàn)來看，2022年Australis情況還行。
在這種情形下，公司卻下調(diào)了產(chǎn)銷量計劃，計提巨額商譽(yù)減值，5年預(yù)期利潤下降43.2%。
在風(fēng)云君看來，公司此番操作實屬無奈之舉。在解釋營運(yùn)資金問題時，公司給出以下3個理由：
1、三文魚養(yǎng)殖周期長，需先投入大量的資金才能在后期獲得銷售收入；
2、并購貸款限制子公司融資空間；
3、上市公司于2021年至2022年間，連續(xù)實施向特定對象發(fā)行股票但均未成功，資金日益緊張，無力支持子公司。
一言以蔽之，就是缺錢。流動資金甚至不足以支持日常生產(chǎn)的前期投入，只好在業(yè)績蒸蒸日上之時“忍痛”下調(diào)產(chǎn)銷計劃。
2022年公司賬面資金僅剩2.2億，甚至不如2012年之前的水平。
債臺高筑，蛇吞象后遺癥嚴(yán)重
收購Australis之時，公司借了40億的長期借款，且其他應(yīng)付款中的資金融通項增加了21.6億。負(fù)債總額從8.2億大幅上升至109.2億。
實際上，公司自2019年開始資產(chǎn)負(fù)債率始終在90%左右，處于資不抵債的邊緣，此番披星戴帽并不意外。
（制圖：市值風(fēng)云APP）
面對嚴(yán)重的流動性危機(jī)，公司自然也是希望通過定增來緩解資金壓力。然而，2019年至今，4次定增有3次半路夭折，僅成功一次，而且都是向母公司要錢。
2019年：向佳沃集團(tuán)定增10億用于收購Australis（撤銷）；
2020年：向佳沃集團(tuán)定增4.2億用于補(bǔ)流（成功）；
2021年：向特定對象定增9.2億用于三文魚項目及補(bǔ)流（撤銷）；
2022年：向佳沃集團(tuán)定增7.7億用于補(bǔ)流（撤銷）。
四次定增兩次純補(bǔ)流，也可證明公司的流動性十分緊張。
事實上，佳沃集團(tuán)也在不遺余力通過借款對公司進(jìn)行扶持。自2017年以來，佳沃集團(tuán)累計向公司借款額度高達(dá)40億元。
（來源：關(guān)于與控股股東簽署《借款協(xié)議》暨關(guān)聯(lián)交易的公告）
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