一、上期策略回顧和本期宏觀畫像
(資料圖)
上一期資產配置報告(《消費勝率明顯提升——23年5-7月資產配置報告》,2023年5月26日),我們認為權益資產的勝率和賠率皆已企穩改善,建議提升中盤價值、消費至【標配或高配】,并維持大盤價值、金融【高配】。從結果來看,6月和7月,Wind全A上漲4.09%,與發布報告前相比明顯改善(5月下跌3.31%),風格上大盤、金融表現靠前,與我們的判斷一致。
另外,我們下調了利率債、信用債和人民幣的配置建議,維持商品低配。人民幣與預測一致繼續走貶,但商品價格在6月開始出現小幅反彈。
二季度是今年經濟復蘇動能的環比低點,在透支效應衰退、內生增長動能修復、庫存周期見底的共同作用下,三四季度經濟或將環比改善,進入“疫后N形”復蘇的第三階段。消費品和工業品通脹疲軟,信用經歷了階段性的收縮,整體流動性環境保持中性。
二、大類資產配置建議
(1)權益的勝率和賠率穩步回升,投資價值中高,風格上大盤成長風格占優,板塊上消費勝率提升
本期權益的勝率穩步回升,成長和價值的勝率差異不大,大盤和中盤的勝率略高于小盤,大盤成長和中盤成長的勝率最高(54%),其次是中盤價值(51%),其余風格的勝率略低于中性水平,但相比上期依然有改善。
6月中旬以來政策持續加碼,報復性復蘇對二季度經濟的透支效應消退,政策面和基本面的邊際利好開始顯現。3季度,基本面、政策面、資金面(匯率)、風險偏好(外部風險)(同時發生了積極轉變,弱現實產生共振,市場對于刺激性政策不再過度期待,預期降低后情緒企穩回升。
賠率方面,A股性價比中高。Wind全A的風險溢價上升至60%分位,大盤股(上證50、滬深300)的風險溢價大幅上升至71%分位,中盤股(中證500)的風險溢價回升至37%分位。金融、周期、成長、消費的風險溢價處在64%、44%、70%、76%分位。目前賠率最高的是大盤成長(88%分位),賠率最低的是小盤成長和小盤價值(10-15%分位)。
配置策略:7-9月權益市場的勝率和賠率進一步企穩回升,風格上大盤成長占優,板塊上金融領跑,其次是成長與消費,上證50和滬深300的投資價值都較有吸引力。風格上建議上調大盤成長至【高配】,上調中盤成長至【高配或標配】,下調大盤價值至【標配】,下調中盤價值至【標配或低配】,維持【低配】小盤成長和價值。板塊上,建議維持金融【高配】,上調成長至【高配或標配】,維持消費【高配或標配】,維持周期【標配】。
(2)債券:維持利率債和信用債【標配或低配】、維持轉債【標配】
本期利率債和信用債的勝率在中性附近。
債券的做多窗口期在經濟“N形”復蘇進入第三階段后徐徐關閉。三季度政策態度積極,且信用重新擴張,流動性價格中樞再下臺階需等待下一輪政策發力期。債券市場缺乏新的利多因素,但在地產缺位和政策定力較強的背景下,債券市場調整的幅度或也相對有限。
利率債的期限利差目前處在較低位置,久期策略的盈虧比不高;流動性溢價波動較大,近期回落到中低位置,杠桿策略的盈虧比低于中性。流動性預期回歸中性,市場對于貨幣收緊的預期不高。信用利差持續回落,信用下沉的性價比中低。轉債勝率回落到中性以下。賠率小幅回升,目前中性偏高。
配置策略:維持利率債和信用債【標配或低配】、維持轉債【標配】
(3)商品:上調至【標配】
本期工業品和農產品的勝率明顯回升(53%和60%),目前處在中高位置。
我們認為,國內需求定價大宗商品的垃圾時間逐漸走進尾聲,內外市場對需求端預期悲觀,待政策路標出現和去庫周期結束,預期差有修正空間,但預計難以驅動商品價格徹底反轉。中美進入去庫加速期,后續存在共振上行的可能。另一方面,通脹和就業的韌性導致美聯儲在年內降息的概率并不高,大宗商品的金融屬性回暖目前還見不到有力證據。
工業品、農產品、能化品的賠率與上期持平,目前仍處在中低位置,整體盈虧比還在改善。
配置策略:上調至【標配】
(4)做多人民幣策略:上調至【標配】
本期人民幣勝率明顯回升(56%,前值46%)。
人民幣貶值的核心是中美經濟和政治的分化。中美交流重啟標志著對華投資的情緒糾偏,兜底政策逐漸落地后可能會迎來人民幣匯率的階段性拐點,人民幣進一步趨勢性走貶的概率不高。當下人民幣的勝率回升至中性上方,中期人民幣匯率定價或將回歸基本面,三季度匯率企穩回升的概率加大。本期中美實際利差有所下降,處在歷史中性水平附近,人民幣賠率并不高,因此大幅升值的概率也有限。
配置策略:上調至【標配】。
風險提示:地緣沖突進一步升級;經濟復蘇斜率不及預期;貨幣政策超預期收緊。
(文章來源:天風證券)